AFFI - Association Francaise de Finance (French Finance Association)

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Volume 17 - Numéro 2

December 1996

Convergence ou divergence entre les monnaies européennes et équilibre financier international - 15 December 1996

Artus, Patrick

We examine under which circumstances disturbances affecting the international financial equilibrium (in particular resulting from changes in the situation of the United States: monetary policy, current account balance...) can modify the cross parities of European currencies (specially of strong currencies: Deutschmark, vis à vis weaker currencies: lira...). One can indeed observe that changes in the parity of the dollar (due to changes in interest rates in the us, or in the us trade deficit) sometimes have significant effects of exchange rates between European currencies and sometimes have not. One has therefore to identify the causes of such a non-permanent asymetry.

Nous nous demandons dans quelles circonstances des chocs affectant l'équilibre financier international (et en particulier résultant de modifications de la situation américaine : politique monétaire, balance courante...) peuvent modifier les parités des monnaies européennes les unes vis-à-vis des autres (spécialement des monnaies fortes : mark, par rapport aux monnaies plus faibles : lire...). On a en effet observé à certaines périodes que les mouvements du dollar (induits par des modifications des taux d'intérêt américains, du déficit extérieur américain) avaient de forts effets sur les taux de change en Europe, et à d'autres périodes au contraire que ce n'était pas le cas. Il faut donc identifier les causes de cette asymétrie intermittente.

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L'impact des opérations de désinvestissement sur la richesse des actionnaires : approche en termes d'asymétrie d'information - 15 December 1996

Sentis, Patrick

This paper presents findings suggesting that sell-off announcement and transaction price disclosure convey informations on the quality of the firm. The asset sell-off is studied in the framework of Myers and Majluf (1984) model. We show that an asset sell-off allows a parent firm to avoid some situations of under-investment. Further, in some cases, under-investment incentives are eliminated by an over-divestment. In this framework, we predict that the good firms disclose transaction price. The stockholder's gain to divestiture is positively related to lack of financial slack and degree of undervaluation. The empirical investigation uses divesting French companies sample. Price disclosure has a decisive impact on stockmarket reaction. There is also evidence that sell-off annoucements with price declaration are more dramatically preceded by a period of significant negative returns than sell-off announcements without price declaration. In addition, we find degree of financial slack prior to divestment to be inversely related to abnormal return. These findings support our empirical predictions.

Cet article présente une recherche suggérant que les annonces de désinvestissement et du prix de la transaction véhiculent des informations sur la qualité de la firme. L'opération de désinvestissement est étudiée dans le cadre d'analyse de Myers et Majluf (1984). Nous montrons que le désinvestissement permet à la firme d'éviter des situations de sous-investissement. Ces situations de sous-investissement peuvent parfois être supprimées par un sur-désinvestissement. Par ailleurs, les firmes de bonne qualité dévoilent le prix de la transaction au marché financier; les gains des actionnaires résultant du désinvestissement sont positivement reliés au manque de slack financier et au degré de sous-évaluation de l'entreprise. L'étude empirique est menée à partir d'un échantillon d'entreprises françaises ayant désinvesti. L'annonce du prix a un impact décisif sur le cours des actions. Il apparaît également que les entreprises ayant annoncé le prix de la transaction connaissent une période de plus faibles performances boursières avant l'opération de désinvestissement comparées à celles des entreprises qui n'annoncent pas le prix. De plus, nous trouvons que le degré de slack financier est inversement relié aux rendements anormaux. L'ensemble de ces résultats tend à confirmer les implications empiriques liées à l'hypothèse d'asymétrie d'information.

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Contrat de dette et formes optionnelles de l'action - 15 December 1996

François, Pascal

Because of shareholders' limited liability, an equity stock has an optional form. The exercise rule of this option depends on the conditions under which default is declared. The aire of this paper is to establish, in a systematic way, the correspondence, initially suggested by Merton (1974), between the debt contract chosen by the firm and the optional form of the stock resulting from it. This optional form is an important stake of the negotiations between bond- and stock- holders when writing the debt contract, in order to reduce the stockholders' incentive to take risks. Commonly used debt provisions as well as common ways of circumventing the debt contract are studied, making the stock a more or less complex option.

En raison de la responsabilité limitée des actionnaires, l'action a un caractère optionnel. Les règles d'exercice de cette option dépendent des conditions sous lesquelles la situation de défaut se déclare. L'objectif de ce travail est ainsi d'établir de façon systématique la correspondance, initialement suggérée par Merton (1974), entre le type de contrat de dette choisi par la firme et la forme optionnelle de l'action qui en découle. Cette forme optionnelle est un enjeu de négociations entre obligataires et actionnaires au moment de la rédaction du contrat de dette, afin de limiter l'incitation qu'ont ces derniers à prendre des risques. Nous étudions différentes clauses obligataires couramment rencontrées, ainsi que certains moyens dont disposent les actionnaires pour détourner le contrat de dette, qui font de l'action une option plus ou moins complexe.

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La mesure de la liquidité : une application au marché des options de Chicago (CBOE) - 15 December 1996

Poincelot, J. Dominique

This study aims to measure liquidity of the Chicago Board Options Exchange for January and February 1988. A market is liquid if investors could buy or sell immediately without loss. With continuous cotation, the bid ask spread is the cost of immediacy. This structure implies two measures of the liquidity: the spread and the market's depth. The spread is difference between ask and bid prices quoted in the book. For 36 options selected, we find a spread equal to 18,51 cents. But more than 24 % of trades occurs between the bid ask spread decreasing the cost of immediacy. This study is completed by an investigation of spread's factors. We find tree factors: option's price, trading activity and the nature of options (« in » or « out the money »). Market's detph is the ability of a market to absorb increases in trading volume. A low detph implies importants effects on prices. For 264 blocks, we find no effect on bid and ask prices and no spend of price's adjustment. For this period, CBOE has a excellent depth.

Cette étude a pour objectif d'évaluer la liquidité du marché des options de Chicago (CBOE) pour les mois de janvier et février 1988. Un marché est liquide si l'investisseur peut échanger un actif instantanément et sans perte de valeur. Sur le CBOE où les cotations sont continues, c'est l'existence de la fourchette de prix qui garantit l'instantanéité de l'échange impliquant un coût. Dans ce contexte, nous nous intéressons aux deux mesures classiques qui sont la marge de prix et la profondeur. La marge de prix est la différence entre les deux prix de la fourchette cotés à tout instant. Pour les 36 options retenues, nous constatons une marge cotée de 18,51 « cents ». Toutefois, plus de 24 % des transactions sont réalisés au sein de la fourchette réduisant le coût de la liquidité. L'analyse est complétée par la recherche des déterminants de la marge cotée. Nous mettons en évidence trois déterminants : le prix de l'option, l'activité du marché et la nature de l'option (option « en dedans » ou « en dehors »). La profondeur est la capacité du marché à absorber les transactions de toute taille. Si le marché est peu profond, les échanges de blocs d'options auront une incidence sur les fourchettes de prix du marché. Pour les 264 blocs retenus, nous montrons l'absence d'effet sur les deux prix de la fourchette et concluons par l'absence de vitesse d'ajustement des prix. Pour la période, le CBOE présente une excellente profondeur.

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