AFFI - Association Francaise de Finance (French Finance Association)

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Volume 29 - Numéro 1

June 2008

Erreurs sur les variables et modèles d'évaluation des actifs financiers canadiens - 15 June 2008

CARMICHAEL Benoît; COËN, Alain; L'HER, Jean-François

This paper sheds a new light on Fama and French (1993) and Carhart (1997) multifactor models estimation focusing on the possibility of errors-in-variables. We use monthly data for the Canadian stock market from July 1960 to December 2004. Fama and French (1997) conclude that "estimates of the cost of equity for the three-factor model of FF (1993)" are imprecise. Our results show that this imprecision is more severe in presence of measurement errors. We suggest to use Dagenais and Dagenais (1997) higher moments estimator to deal with this problem. This estimator has the advantages of being easy to compute and to require no extraneous information. We show that estimates of the cost of equity on the Canadian stock market obtained with Dagenais and Dagenais estimator sharply differ from biased OLS estimates. This approach revisits performance attribution and abnormal performance (α).

Cet article revisite l'estimation des modèles multifactoriels développés par Fama et French (1993) en prenant en considération la présence d'éventuelles erreurs sur les variables. Les données mensuelles utilisées sont celles du marché boursier canadien et couvrent une longue période courant de juillet 1960 à décembre 2004. Fama et French (1997) concluent que leurs estimations ponctuelles des paramètres du modèle à trois facteurs sont imprécises. Nos résultats révèlent que cette imprécision est d'autant plus importante que les paramètres estimés sont biaisés par la présence d'erreurs de mesure considérables. Nous proposons l'estimateur de Dagenais et Dagenais 1997) pour corriger les biais induits par les erreurs sur les variables. Cet estimateur présente le double avantage d'être facile à calculer et de ne nécessiter aucune autre source d'information que celle fournie par les facteurs de risque. Nos résultats montrent que les estimations corrigées pour les erreurs sur les variables diffèrent de façon très significative des estimations par les MCO biaisées. Cette approche a des conséquences directes en économie financière et sur l'attribution de la performance et sur la notion de rentabilité anormale.

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Multiple Potential Payers and Sovereign Bond Prices - 15 June 2008

OOSTERLINCK, Kim; URECHE-RANGAU, Loredana

Sovereign bonds are usually priced under the assumption that only the issuer may be responsible of their repayment. In some cases however, bondholders may legitimately expect to be repaid by more than one agent. This paper first discusses the theoretical financial implications stemming from an infrequent and challenging situation, namely the existence of multiple potential payers. Then, through a historical precedent, the 1918 Russian repudiation, the paper confirms that the existence of multiple payers has a diversification effect which lowers the volatility of the bond price and increases its value. These results are strengthened by a comparison with a closely related standard case of default.

La valorisation des obligations souveraines est souvent basée sur l'hypothèse que seul l'émetteur est responsable de leur remboursement. Néanmoins, dans certaines situations, les détenteurs d'obligations peuvent légitimement espérer un remboursement de la part de plusieurs agents. Cet article commence par analyser les implications financières résultant d'une situation peu fréquente mais néanmoins intéressante : l'existence de payeurs potentiels multiples. Ensuite, en utilisant un précédent historique, la répudiation russe de 1918, l'article montre que l'existence de plusieurs payeurs crée un effet de diversification qui diminue la volatilité du prix de l'obligation tout en augmentant sa valeur. Ces résultats sont confirmés par une comparaison avec un exemple proche de défaut standard.

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Une évaluation des procédures de Backtesting « Tout va pour le mieux dans le meilleur des mondes » (French) - 15 June 2008

HURLIN, Christophe; TOKPAVI, Sessi

This paper proposes an evaluation of backtests that examine the accuracy of Value-at-Risk (VaR) forecasts. It is well known that VaR backtesting procedures outlined by the Basel Committee for Banking Supervision have limited power to control the probability of accepting an incorrect VaR forecast. In this study, we propose an original approach based on the replication of these tests on six different VaR forecasts (parametric or non parametric) for a given asset. We show that backtests generally lead to not reject the accuracy of all (or most of) these different forecasts. In other words, most of VaR forecasts are likely to be considered as valid.

Dans cet article, nous proposons une démarche originale visant à évaluer la capacité des tests usuels de backtesting à discriminer différentes prévisions de Value at Risk (VaR) ne fournissant pas la même évaluation ex-ante du risque. Nos résultats montrent que, pour un même actif, ces tests conduisent très souvent à ne pas rejeter la validité, au sens de la couverture conditionnelle, de la plupart des six prévisions de VaR étudiées, même si ces dernières sont sensiblement différentes. Autrement dit, toute prévision de VaR a de fortes chances d'être validée par ce type de procédure.

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Le Carnet d'Ordres : une revue de littérature - 15 June 2008

MOINAS, Sophie

For a few decades, there has been a proliferation of markets organized as electronic limit order books. This development has spurred considerable interest and raises several questions about so-called order-driven markets". Providing an answer to these questions may help regulators as well as practitioners. In order to understand what is at stake, this article proposes a literature review to present the characteristics of a limit order market and its performance.

On assiste depuis quelques années à une prolifération des carnets d'ordres électroniques. Ce développement, d'un intérêt considérable, a soulevé de nombreuses questions concernant ce type de marchés dits " dirigés par les ordres ". La réponse à ces questions est importante à la fois pour les autorités de marché, qui cherchent à organiser le marché de manière optimale, et pour les praticiens, qui recherchent des stratégies d'investissement à moindre coût. Afin de comprendre les enjeux liés à ces questions, nous proposons une revue de littérature qui présente le fonctionnement du marché dirigé par les ordres et ses caractéristiques, et en analyse la perfomance.

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"The Calculus of Retirement Income. Financial Models for Pension Annuities and Life Insurance" - 15 June 2008

MILEVSKY, Moshe A.

The article reviews the book "The Calculus of Retirement Income: Financial Models for Pension Annuities and Life Insurance," by Moshe A. Milevsky.

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