AFFI - Association Francaise de Finance (French Finance Association)

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Volume 21 - Numéro 1

June 2000

Pratique et théories du financement : le cas de la France - 15 June 2000

Carpentier, Cécile; Suret, Jean-Marc

This study proposes and tests an empirical model of financial choices of large French firms. It differs from previous works by focusing on the medium term behaviours measured by the variation of the debt level between 1987 and 1996. Following the path opened by Fama and French (1997) and Opler and Titman (1996), financial choices are simultaneously explained by variables issued from the two main conceptual framework, the Static Tradeoff Theory and the Pecking Order Theory. We consider that these two conceptual models should be integrated and not opposed to understand the firm's decisions. In this context, the firm define a target ratio and the financial choices are linked with the gap between the actual and the target ratio. We empirically find that this gap is significantly associated with the financing decisions, but the hypotheses of a significant impact of POT linked variables on these decisions cannot be rejected. In particular, profitability and size strongly influence the process of return toward the target. Moreover the hypothesis of large significant decrease of leverage of French firms over the period can be rejected.

Cette étude propose et teste un modèle empirique de comportement financier à moyen terme des grandes entreprises françaises. Elle se distingue des travaux antérieurs en adoptant une perspective dynamique de moyen terme : la variable expliquée est la variation de l'endettement, mesurée de 1987 à 1996. Elle propose également une explication des choix de financement basée sur la superposition des deux cadres conceptuels proposés, soit la Static Tradeoff Theory et la Pecking Order Theory, plutôt que sur leur opposition. En cela, cette étude se situe dans la lignée des études de Fama et French (1997) et Opler et Titman (1996). Dans ce cadre, les entreprises basent leurs décisions de financement sur leur situation par rapport au ratio-cible d'endettement, estimé ici par la moyenne sectorielle. L'écart par rapport à cette cible est un élément explicatif important et significatif des décisions de financement, mais les variables liées à la Pecking Order Theory guident également les comportements de financement des entreprises en France. La rentabilité et la taille influencent de façon significative les choix de financement, et conditionnent le processus de retour vers la cible. L'étude permet en outre d'infirmer les hypothèses de désendettement global des entreprises en France au cours de cette période.

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Comportement et performance au sein d'un système financier centré sur les banques : une approche fondée sur les jeux de négociation - 15 June 2000

Guigou, Jean-Daniel

Based on Weinstein and Yafeh (1995, 1998) works and japanese main bank relationships, this paper analyses the effects of banking influence on firms behavior and performance in strategic contexts. We develop a model in which decision making in a firm is described as a bargaining problem between the shareholders and the bank. Bargaining provides the firm with an objective different from that of pure profit maximization. As the interest rate used in the objective function is lower than the true interest rate, the firm derives a strategic advantage and behaves more fiercely on the product market. But a firm will borrow more and pay higher than the average interest rate when under banking influence than when independant. The costs of banking influence are such that it may be profitable for each firm in the market to borrow from a non-influencial bank. These results can be used to explain the erosion phenomenom of principal bank relationships observed in Japan since the liberalisation of financial markets in the early 1980's.

À la lumière des travaux de Weinstein et Yafeh (1995, 1998), cet article met en valeur l'incidence de l'influence bancaire sur le comportement et les performances d'entreprises en situation d'interaction stratégique. Nous développons un modèle dans lequel les décisions sont prises suivant un processus de négociations entre les actionnaires et la banque créancière de l'entreprise. La négociation conduit à retenir un objectif différent de la stricte maximisation du profit. Par ailleurs, le taux d'intérêt pris en compte dans la fonction objectif est inférieur à son niveau effectif. La firme devient plus agressive sur le marché du produit et obtient un avantage stratégique. Mais une firme emprunte davantage et paie des intérêts à un taux supérieur en se plaçant sous l'influence d'une banque qu'en restant indépendante. Les coûts sont tels qu'il peut être profitable pour chaque entreprise de ne pas se placer sous influence bancaire. Ces résultats permettent d'expliquer le phénomène d'érosion des relations de banque principale constaté au Japon depuis le mouvement récent de libéralisation des marchés financiers.

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Théorie de l'agence et politique de couverture - 15 June 2000

Jokung N., Octave; Levasseur, Michel

Through this paper we analyze the demand for hedging in presence of agency problems. The desirability of coverage in order to reduce agency costs is pointed out and the fact that the size of hedge purchased depends not only on the level of risk-aversion of the decision maker, but also on the incentivity of the contract between the principal and the agent.

La demande de couverture est analysée à partir d'un modèle Principal-Agent. Nous montrons que le recours à la couverture peut permettre de réduire les coûts d'agence et surtout que le niveau de couverture n'est pas uniquement fonction du risque et de l'attitude des agents face au risque, mais aussi de l'incitation de ceux-ci à fournir un effort.

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La mesure du ratio rendement-risque à partir du marché des euro-devises - 15 June 2000

Jondeau, Éric

In this paper, we study the reward-to-risk ratio, using monthly euro-dollar, euro-mark and euro-franc term structures between 1975 and 1997. We test the relationship between excess holding return and volatility in an ARCH-in-Mean framework. We first obtain that the conditional volatility displays a non-stationary pattern, that there is no asymmetric effects from shocks to volatility, and that the conditional density is well represented by a student's t distribution for the euro-dollar and by a GED for the euro-mark and the euro-franc. We then find that the best relation between excess return and risk is obtained when the risk is represented by the logarithm of the conditional volatility. Last the estimates of the reward-to-risk ratio are lower than to those obtained in previous empirical studies on stock returns but similar to those obtained on monetary and bond returns.

Nous étudions dans cet article la relation entre le rendement et le risque pour les marchés de taux sur l'euro-dollar, l'euro-mark et l'euro-franc, de 1975 à 1997. Nous testons la relation entre l'excès de rendement de portage et la volatilité à partir d'une modélisation ARCH-in-Mean. Nous trouvons tout d'abord que la variance conditionnelle évolue selon une dynamique non stationnaire, qu'il n'existe pas d'effets d'asymétrie des chocs de rendement sur la variance et que la distribution conditionnelle la plus adaptée est la loi de Student pour l'euro-dollar et la GED pour l'euro-mark et l'euro-franc. Nous obtenons alors que la meilleure relation entre l'excès de rendement et le risque est obtenue lorsque le risque est représenté par le logarithme de la volatilité pour les trois marchés. Finalement, les estimations du ratio rendement-risque sont plus faibles que celles obtenues à partir des rendements boursiers, mais du même ordre que celles issues de rendements antérieurement monétaires et obligataires.

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A decision theoretic approach to bid-ask spreads : A note - 15 June 2000

Roger, Patrick

In this short note, we present an alternative approach to the analysis of bid-ask spreads provided by Kast and Lapied (1997). In the framework of a Choquet expected utility model, in the spirit of Schmeidler (1989), we show that the spread not only depends on the payment of the risky asset but also on the random wealth of the dealer before and after a trade. This approach integrates in a simple way the inventory component of the bid-ask spread. We illustrate this point in the special case of the dual theory of Yaari.

Dans cette note, nous présentons une approche alternative à l'analyse des bid-ask spreads présentée par Kast et Lapied (1997). Dans le cadre d'une espérance d'utilité exprimée comme une intégrale de Choquet, dans l'esprit de Schmeidler (1989), nous montrons que le spread dépend non seulement des paiements de l'actif mais aussi de la richesse du market-maker, avant et après la transaction. Cette approche intègre la composante d'inventaire contenue dans le spread. Nous illustrons ce point dans le cadre spécifique de la théorie duale de Yaari.

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